战略规划
每个公司，无论大小，都应该有自己的战略愿景或战略规划。这个战略规划的主要目标之一应该是：改善、维护甚至是扩大公司的市场领导地位、盈利能力和增长轨迹，从而提高股东价值。
战略规划超越了地域扩张计划和新产品创意。它也不再局限于公司的财务预测。相反，公司的战略规划是解决一个基本问题的路线图：公司希望成为什么类型的企业，以及公司如何在未来五到十年内实现这个目标。
战略规划必须考虑增加股东价值的愿望，从而吸引股权投资者，并为债务投资者提供互补性的融资策略。战略性交易是指为实施公司战略规划而采取的任何行动。这种行动既可以是小规模的（比如出售一家制造厂），也可以是大规模的（比如和另一家公司进行合并）。除建立、购买或出售资产外，战略行动还可以和融资相关，比如说，实施主动型股票回购计划或资本重组的决策。战略性交易的价值由很多指标衡量，其中最重要的当属公司股票价格或是股权价值。
实施战略性规划所形成的产品，往往通常是制定未来五到十年财务预测的“基准情景”。基准情景预测应包括最有可能的经营和财务战略。其他情境还包括悲观情景和乐观情景，它们通常是对基准情景进行敏感性分析的参照。战略规划通常需要每年更新一次，汇集全公司范围最可能的经营和财务方案。因此，基准方案情景下的战略规划和财务预测成为整个年度内的规划工具。
战略和融资交易
公司可以使用战略交易和融资交易实现股东价值的最大化。战略交易还可以进一步划分为两大类：（1）增强或发展企业的交易，如战略性收购；（2）剥离或重组业务性的交易，如出售非核心部门。融资交易也可以划分为两大类：（1）为增长提供资金的交易，如大规模的股份发行；（2）调整资本结构的交易，如股票回购计划。
图3.1 股东价值的最大化
有关企业增长、处置和资本结构调整的具体交易示例如图3.2所示。为尽可能地保持灵活性，很多公司始终在不断尝试多元化的战略方案。当一家公司选择双重发展路径时，它就需要制定两种甚至是三种方案，并对每一种方案的预期实施情况作出判断。通过这种方式，公司就为执行一系列战略方案做好准备，并根据市场形势确定一到两种方案作为最终决策路径。由于很多公司均采用了双重路径的方式，因此，企业顾问必须精通图3.2所示的所有战略方案。
图3.2 以股东价值最大化为目标的战略方案
企业的创建与收购
为实现业务发展，公司管理层必须在收购现有企业和创建全新企业之间做出选择。收购现有企业可以让公司在较短时间内满足某些战略目标，而创建新企业则允许公司完全按自己的意愿开发新的产品或服务。收购现有企业和创建全新企业之间并不是相互排斥的，很多成功的公司既是主动收购者，又是积极的创建者。创建与收购的部分优势如下所述。
可完全控制企业的运营方式、产品的制造方式以及对待客户的方式
无需为收购而来的公司支付控制权溢价
拥有所有权带来的声誉
保护专有技术（如华为公司）
可以根据需求建立和维护企业文化
有机会立即进入新的地域或产品市场
收购不可替代的资产（如专利或在市场上具有领导地位的品牌）
消除竞争对手
减少或规避从头开始构建新企业所固有的运营风险
收购现有的分销网络
战略依据
只有对一个公司具有合理的战略意义时，一笔交易才是值得考虑的。以低价收购公司（仅仅是因为可以从这笔交易中获利）属于杠杆收购和私募股权公司的业务；但它绝不是战略参与者的事情。对一家公司来说，任何交易的第一个问题始终都应该是：这笔交易的战略依据是什么？
下面是战略依据的诸多示例。这些依据既有可能独立存在，也有可能是同时存在的，但每个依据均可为实施一笔交易提供充足的理由。执行交易的战略依据可以划分为三大类：（1）收入增长；（2）节约成本和提高利润率；以及（3）技术改进。除这些战略依据之外，你或许还可以想到其他理由。
接触增长更快的客户群或产品市场
充分利用不同产品或市场之间的交叉营销机会
对战略资产进行更有效的管理和利用
提高对核心市场的渗透率
通过不断发展的互补性业务加强品牌组合
利用客户或分销渠道，在区域、国内乃至全球范围提升业务或品牌
提高制造环节和经营环节的盈利性（实现规模经济）
通过减少收益和现金流的波动来降低风险
发挥采购环节的实力
充分利用销售部门和分销环节的基础设施
利用销售人员和/或分销基础设施
在保持效率的同时减少人员数量
增强采购能力
填补业务空白
获得专有知识产权或专有技术
补充和发挥核心能力和技术
推动技术和研发功能的结合，降低经营成本
提高培育产品创新（也会带来收益）的灵活性
增加股东价值
如果一笔交易对公司具有战略意义，那么，下一个需要回答的重要问题就是：交易是否会增加股东价值？上市公司价值创造最透明的衡量方式就是公司的股票价格。但归根到底，最重要的因素还是交易是否会增加公司的内在价值（即使没有马上反映在股价的上涨中）。
要衡量交易是否会增加股东价值，就必须考虑交易对公司财务的影响。如果交易具有如下效应，我们就可以说，交易给公司财务带来了积极影响：
促进每股收益增长，或是提高每股收益的增长速
分散信用风险并降低资本成本
加速实现公司的战略目标和财务目标
改善财务收益指标，如收益率（ROE）或投资收益率（ROIC）
提高交易的估值倍数
推动公司股价价值的主要因素就是每股收益和每股现金流的增长率。对初创公司而言，收入或销售额增长率是一个关键指标，因为很多初创企业是没有利润的，现金流甚至有可能是负数。投资者追求的投资收益，收益和现金流升值是股东收益最好的体现。公司发展得越快，以股票价格上涨或股息形式向股东返还的价值或资本就越快。
如果说一家公司的股票价格衡量的是公司增加股东价值的能力（或问题），而且股票价格又依赖于投资者对公司增长的预期，那么，战略交易会如何成为价值创造的助推器呢？
两个变量会影响到公司的股票价格（当使用基于倍数的估值方法时）。第一个变量是公司的收益或现金流，第二个变量是投资者用来为股票估值的倍数。在理想的情况下，战略交易会影响到股票价格等式中的这两个变量。因此，在确定需要实施哪些战略交易时，一个需要考虑的重要因素，就是确定哪些交易将增加这个等式中的每股收益或每股现金流以及公司的估值倍数。
交易对每股收益和每股现金流的影响取决于诸多因素项目，包括：（1）为目标公司支付的价格、（2）所使用的对价（如股票或现金）、（3）对交易的会计处理以及（4）交易可能带来的任何协同效应。增厚与稀释分析（accretion/dilution）在计算一笔交易的备考每股收益时需要考虑所有这些因素。增厚与稀释其实就来确定“交易是否增加（增厚）或减少（稀释）收购者的每股收益（或其他财务指标）。”
每股收益和每股现金流只是估值计算中的一个组成部分。如果战略交易导致公司在市场中实际采取的估值倍数高于当前的平均估值倍数，那么，即使没有产生增量的收益或现金流，股票价格也会增加。这本身就是增值。估值倍数增加的现象称为倍数扩张（multiple expansion），而估值倍数减少的现象则称为倍数压缩（multiple compression）。
例如，如果一家公司的每股收益为1.5元，当前的市盈率为15倍，那么，隐含股票价格应为22.50元。
每股收益1.50元×15倍的市盈率=22.50元/股
但是，如果假设公司进行的交易符合战略规划，并强化了公司的未来增长前景（但实际上并未增加当年的每股收益）。此外，这笔交易还最大限度地降低了公司的财务风险和信用风险，因此，交易给公司带来了重新定位，并使之成为所在行业的市场领导者。所有这些要素都将被市场解读为利好消息，随后，市场既有可能以更高的市盈率对公司进行“重新估值”。假设市场以17倍市盈率重新评估这家公司的市场价值。即使每股收益EPS维持在现有1.50元的水平上，新的股票价格也会达到25.50元，比22.50元的现有股票价格高出13%。
每股收益1.50元×17倍的市盈率=25.50元/股
（25.50元/22.50元）− 1=增长13.3%
应该指出的是，市盈率并不是投资者关心的唯一估值倍数。企业价值倍数（企业价值与息税折旧摊销前利润之比，或EV/EBITDA）和市现率（市场价格与现金流之比）也很重要。
确定公司未来进行一笔交易的估值倍数绝非易事。公司的交易倍数不仅取决于自身的表现，还取决于同行业其他可比公司的表现、整体市场和利率的状态以及股票的市场流动性等因素。但如果一笔交易符合公司的战略规划，那么，投资者就会以积极的心态看待这些交易；如果这笔交易还能给公司财务带来有利的影响，投资者的看法就会更积极。相反，即使某些交易能带来有吸引力的财务影响，但如果与公司战略规划不一致，那么，这些交易也可能被金融界和投资者视为负面消息。这就会导致市场重新考虑公司的交易倍数（倍数压缩），因此，即使这些交易的每股收益很高，但收购方给出的股价也可能很低。
每股收益2.0元×市盈率的10倍=20.0元的股票价格
（20.0元/22.5元）− 1=减少11.1%
无论是收购方每股收益的改进还是市盈率的提高，都会导致股票价格（或股东价值）的增加，且增长率等于每股收益或市盈率的变化率。此时，对任何预期交易，都需要进行增厚与稀释分析，如图3.3所示。
图3.3 每股收益和市盈率对股价估值倍数的影响
协同效应
协同效应要么体现为降低成本，要么是通过合并或其他战略性交易增加收入。成本的协同效应体现为通过改进运营实践、消除冗余功能和通过规模经济效应而创造的效率。比如说，如果两家拥有独立呼叫中心的公司合二为一，并取消其中一家公司的呼叫中心，而且没有对生产力或客户服务产生影响，那么，这就是一种成本的协同效应，因为两家公司可以通过降低成本得到相同的收入水平，从而提高了利润率。收入的协同效应源于通过两家公司合并提高收入创造能力，例如，收购方可以利用目标公司的分销网络销售其产品。
由于协同效应易受到不确定性的影响，因此，更可取的思路是将协同效应视为一系列值，而不是定位于某种特定价值或是直接估计协同效应的价值。
常见的协同效应类型包括：
综合采购
销售、一般行政管理费用（SG＆A）减少（如后台办公室、市场营销和企业行政管理）
制造和工厂的整合
分销渠道方面带来的好处
管理效率的改进
降低资本成本
统一申报纳税带来的协同效应
取消上市公司岗位重复带来的成本
进入合作伙伴的客户市场或区域市场（如果两者不同的话）
通过交叉销售接触合作伙伴的客户
提高市场渗透率
协同效应是战略交易中创造价值创造的关键要素，因为至少在理论上的有效市场中，没有协同效应，就没有价值创造。一个例子或许有助于澄清这个概念。
不妨假设一家公司正在待售。收购方对目标公司的估值为5亿元，并以5亿元的现金完成收购。收购方为目标公司支付的是“公允价值”，也就是说，收购方通过支付5亿元现金购买了价值为5亿元的资产。收购方是否通过此次交易为自己创造了价值呢？没有。收购方在其业务组合中增加了5亿元的资产，这确实是事实，但它支付的是公允的市场价值。由于交易的净现值为零（NPV=0），因此，收购方并没有通过收购创造任何额外的价值。也就是说，在收购方向出售方支付5亿元的购买价格之后，并没有创造额外的价值。
现在，我们再稍微改变一下原来的假设。后来的事实证明，收购方支付5亿元的这家公司拥有自己的连续分销区域，而且目标公司尚未充分利用其销售和分销系统的能力。此外，收购方已拥有了一流的管理和企业开发团队，除目前职能外，该团队还有能力承担一系列新的职能。因此，收购方完全可以取消目标公司的销售、分销、行政管理和企业开发部门。从总体上看，这些部门每年的开支约为2000万元，因此，取消这些部门而节约的成本也就是收购方的利润。每年节省2000万元的成本是这笔交易创造的税前协同效应。最终，如果收购方为目标公司支付的是“公允价值”，那么，收购方的价值创造，就是这笔并购交易在未来所创造的所有协同效应的资本化“价值”，而且收购方并没有以提高收购价格的方式，将这笔收益让渡给目标公司。
如果收购方为收购目标公司本身而支付的成本超过其“公允价值”，那么，收购方实际上将协同效应创造的部分价值让渡给目标公司，而不是独自保留协同效应所创造的全部价值。如果还有投标者想收购这家目标公司，那么，要最终取得对目标公司的控制权，就有可能需要让渡协同效应的部分价值。但对投标人来说，最重要的是就是不能让收购价格超过目标公司公允价值与协同效应所创造的价值之和，因为这样做的话，收购交易的净现值将小于零（也就是说，这笔交易从第一天起就在破坏价值）。请注意，在图3.4中，收购方应为目标公司支付的最高价格为6.5亿元；这是目标公司本身的价值5亿元与协同效应价值1.50亿元的总和。如果收购方支付的对价超过6.5亿元，那么，收购方支付的价格就会超过如下两个部分之和：（1）目标公司本身的价值；（2）协同效应价值的资本化。如果收购方为目标公司支付的价格5亿元，那么，收购方将为自己留下1.50亿元的协同效应。如果收购方对目标公司支付的价格在5亿到6.5亿元之间，那么，收购方将把协同效应创造的部分价值让渡给目标公司，并保留剩余的部分协同效应价值。
图3.4 价值的构成要素
那么，这个1.5亿元的协同效应价值是如何计算出来的呢？考虑到收购方有能力在收购这家新公司的同时，无需目标公司的大部分行政职能，因此，目标公司每年将实现2000万元的成本协同效应。假设收购方目前的PE倍数为10倍，且所得税率为25%，那么，收购方每年节省下来的2000万元应额外创造出1.5亿元的价值（我们还进一步假设，市盈率是对目标公司估值最合适的方法）。
1.5亿元协同效应价值的计算过程如下表所示。
很多人都想知道，为什么PE是成为如此常用的估值倍数呢？在上面的例子中，合并创造了2000万元的额外税前收益，因此，在使用PE倍数估值方法的情况系，就意味着价值增加了1.50亿元。我们不妨按照基础公司融资的原理，考虑一下每年增加的成本节约额2000万元，或者说，每年1500万元的税后成本节约额。这对现金流会带来怎样的影响呢？鉴于它们会带来永续的增量收益（只要公司存在），因此，我们可以认为，每年的税后现金流可永恒地维持1500万元。而对永续年金的估值适用如下公式：
永续现金流的现值=永续现金流/折现率=CF/r
在这个例子中，CF=1500万元，现值=1.5亿元。应用永续现金流公式，我们可以计算出隐含折现率10%。
为了求解r，我们需要将1.5亿元除以1500万元，即：
在这个示例中，隐含折现率为10%，10%的倒数为10（1/0.10=10），即PE倍数。因此，P/E的倒数就是使用永续现金流估值法中的隐含折现率。
投资者之所以使用市盈率进行估值，因为它是永续年金折现率的最好替代，因而也是以使用基于现金流估值法的捷径。如果PE倍数的倒数表示永续折现率，那么，将每股收益乘以PE倍数进行的估值，实际上就是在使用永续估值法。
由于市盈率是对一家公司股票或股权进行估值的方法，因此，我们可以假设，收益可代替流向股权的现金流，而市盈率的倒数等于适用于股权现金流的折现率。
或者说，如果考虑一个永续增长的估值公式--即，将现金流除以（r-g），其中，r是折现率，g为永续增长率，PE倍数的倒数等于r和g两者的差额。在上面的例子中，我们可以假设，长期增长率（g）为1%或0.01。因此，折现率（r）为11%或0.11，在这种情况下，这个（r-g）应等于0.10（0.11−0.01=0.10）。
鉴于简单性，投资者经常使用PE倍数进行估值。这也是用永续年金法或永续增长估值法对股东现金流进行估值的简单方法。这种方法之所以简单，是因为只每股收益和市盈率即可得到股权的现值。
必须记住的是，尽管很多协同效应是积极的，但通常也会发生一些成本（有时也被称为“负协同效应”或“实现协同效应的成本”）。因此，协同效应的分析必须涵盖实现预计协同效应的成本（如减少人员的遣散费用、包括环境清理在内的工厂设施停工成本以及搬迁费用等）。
此外，协同效应分析还需要提下所有的负协同效应，例如为取代以前由母公司提供服务（法律、财务和审计等）所发生的销售管理费用，因客户或产品相互重叠而造成的销售额损失、转型问题、目标公司或收购方业务遭到破坏的可能性以及针对控制权变更条款的合同谈判等。
当一项交易宣布时，投资者对预期的成本协同效应给予的信任往往要多于预期收入协同效应。因为是成本的协同效应更易于量化，而且被认为更有可能实现。
例如，如果交易的一部分内容就是关闭一家闲置的生产工厂，而且这家工厂有500名员工，每名员工的全部成本（工资成本加上全部福利）为每年6.7万元，这相对于每年可以节约3350万元的税前成本（500×6.7=3350万元）。这3350万元的成本节约是一个可识别的数字，因为公司知道有多少名员工在工厂工作，而且知道这些500名员工的薪酬。由于这些要素都是已知的，因此一旦这500名员工被解雇，每年的税前成本节约很可能在3350万元左右。
收入协同效应的一个重要问题往往容易被人们所忽视，即：销售额增加对营业利润的影响。譬如，如果两家饮料公司实行合并，对于一条年产量为1亿瓶的生产线，其年产量从7500万瓶增加到9500万瓶。之所以会出现这种情况，是因为收购方扩大了市场销售范围和渠道，因而能比目标公司在单独经营情况下增加2000万瓶的销售量。由于这2000万瓶饮料是在现有生产线上完成的，所以，固定成本没有增加。在下表中，我们会看到，当年产量从7500万瓶增加到9500万瓶时，由于单瓶生产成本的下降，毛利率将从78%增加到81%。
现在，我们假设收购方可增加销售量4000万瓶（而不是2000万瓶），这样，收购之后的产量将达到1500万瓶。由于现有生产线只能增加2500万瓶的产量（因产能为1亿瓶，目前的产量已达到7500万瓶），因此，需要通过调整来满足新增的生产能力。为增加4000万瓶的销售量，我们不妨假设，这家公司为工厂新建了一条生产线。新生产线投入使用将导致固定成本再增加900万元，但也会带来1亿瓶饮料的新生产能力，从而让总产能增加到2亿。请注意，在这种情况下，即使销售量增加了4000万瓶，但毛利率则会从78%下降到74%。
在估值分析或财务影响分析中，需要将毛利率的这种变化体现到模型当中。因此，在分析潜在交易并考虑收入的协同效应时，一定要理解收入增加对目标公司经营成本结构和利润率的影响。
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